房企净利润率将降至约12%

持续了两年的房地产调控带来的政策效果正逐步体现。2011年，上市房地产公司营业收入、利润增速分别为11.1%和11.0%，相较2010年全行业的30.1%和30.9%有明显放缓。

由于房地产企业营业收入以房屋交竣为确认标准，本年确认的收益主要来自本年及上年的房屋销售额，营业收入、净利润增速放缓反映了两个情况：一是销售市场低迷，上市公司受拖累。全国房地产市场销售额增速过去三年连续下降，分别为77%、19%和12%，上市公司作为房地产行业中的优质公司，到2011年其对抗风险的能力也呈现降低趋势，出现了上市公司销售额增速低于行业的现象，2011年上市公司销售回款增速仅5%；二是开发商态度谨慎，结算有所保留。2009年以来，上市公司结算收入与销售回款的比重与2008年以前有明显不同，从2008年以前的90%以上下降到85%左右的水平，在主要因为2009年销售超预期，而2010、2011年开发商面对调控，部分放慢了结算的节奏，为过冬做准备。

得益于2009年以来房价的快速攀升，房地产上市公司的毛利率一直处于上升通道，从2009年的35.3%上升至2011年的39.7%，但净利润变化较为平稳，一直维持在14%左右的水平。土地增值税支付和期间费用率的持续增长导致房企利润受到侵蚀。考虑到2011年以来房企降价卖房，毛利率将出现下降，而相应的土地增值税下降幅度可能较小，期间费用率尤其是销售费用率和财务成本率将继续攀升，我们预计房企净利润率将下滑至12%左右的水平。

以四大龙头公司为例，我们预计其净利润率将从2011年的15.8%下滑至12.2%的水平（见图1、图2）。一方面来自于毛利率收窄，预计毛利率将从40.1%降至39%；另一方面营业税金率仍将保持在11.6%左右的水平，相应的销售费用和财务费用都将持续攀升。此外还考虑了部分的资产减值准备因素。