2017年房企上市公司有十大未解之谜，这家公司居然占其三：
1.净负债率（负债净额除以权益总额）47.7%。
在实际销售过千亿规模后，这家公司凭什么能够保持如此低的净负债率?
这是2017年地产上市公司十大谜团之一。
2.租金收入25.9亿元，2017年当期需要偿还的融资成本34.05亿。
租金收入接近覆盖当年的融资成本。全行业做梦都想实现的事，这家公司居然高标准实现了。
这是2017年地产上市公司十大谜团之二。
3.平均借贷成本年利率4.5%。
作为一家民营企业，借贷成本不输央企中海、华润！
这是2017年地产上市公司十大谜团之三。
除了三大谜团，还有两大看点：
4.2017年销售额1560.8亿元，已售出但未结算的合同销售额1342亿元。
换句话说，在2017年，这家公司已经提前锁定2018年的千亿销售业绩。
5.核心权益后利润率13.6%。
请注意，这是去除少数股东权益、评估增值等影响后，没有注水的现金净利润率。
看到这五组数字，可能大家已经猜出它是谁?
龙湖地产?
错了！龙湖集团！刚刚改了名。
荷花开后西湖好，载酒来时。3月23日，正是“载酒来时”，龙湖在香港发布2017财报。
业绩发布会上，吴亚军身着干练的白底黑衣职业套装，一组荷花挂在领口，像是一串加冕的桂冠，一串由数字编织的桂冠，带着上述谜团的桂冠。
▲龙湖集团董事长 吴亚军
龙湖，你到底是怎么一位神奇小朋友?
8年前，笔者在《证券市场周刊》公开质疑龙湖：
一家房企最理想的是有龙湖的净利润率，又有万科的资产周转率，然而这是两种不同的经营战略，冰炭不同炉，而龙湖却一直试图冰炭同炉。批评之辞背后之意是：要么放弃净利润率做规模；要么放弃资产周转率要利润。
实际上，这道“非白即黑”的两难选择题一直困绕地产行业。比如近年来生猛如融创，在规模面前，牺牲了利润。再比如恒大、碧桂园，都曾饱受投资者高负债批评，实现惊险的规模一跃。
“非白即黑”的背后是“铅球论”和“气球论”。
铅球代表重资产运营模式，个头越大（规模越大），铅球越扔得远；
气球代表轻资产，可以飞得很高。
如果你想既玩铅球，又玩气球，走得又远又高，难于上青天。
两难背后，引出第一个行业难题——要规模还是要负债。
这是地产行业的两条跑道，一条是土地升值跑道，一条是资金成本跑道。
当土地升值跑过资金上升速度，房企肯定要多多储备土地，持有储备土地就意味着高回报。
对上市公司的估值参考标准，土地储备就成为重要的衡量指标。
这就是“铅球论”——房企要规模，就必须负债买地，土地越买越多，负债越买越重。
但是，龙湖在2017年的实际合同销售额超过千亿，净负债比居然只有47.7%！
为什么?
凭什么?
先来看净负债率公式的分母——权益总额。权益总额（不含少数股东权益）2013年是369亿，2017年翻了近1倍到706亿。
如果加上少数股东权益后，2013年的权益总额是398亿，2017翻了2.7倍到1062亿。
这意味着什么?龙湖的少数股东权益对总权益增加很大。换句说话，龙湖合作开发项目越来越多。
可能很多人不明白，为什么龙湖合作加大，各项负债指标依然良好。
我们仔细回忆，龙湖是从什么时候开始提冲千亿目标?
在冲千亿之前，有一个非常至关重要的动作，你们发现了没有?
大约是在2017年初，龙湖内部相关人士在非正式场合提到千亿龙湖。2017年上半年就完成一个大动作，从2013、2014、2015连续三年徘徊的500亿跃升到922.5亿，同比上涨139%，完成年度任务84%。
此前，龙湖一直饱受行业非议——战略保守。
上面我们提到过，要么铅钱模式，要么气球模式。背后问题关键是：要么土地便宜，要么钱便宜，否则无法管理一个健康的资产负债表。
土地价格越来越高，这是无法改变的事实。钱越来越便宜，有没有可能?
细心的朋友发现：
2016年1月，率先获得惠誉“投资级”评级，展望稳定；
2016年10月，获得标准普尔“投资级”评级；
2017年3月，获得穆迪“投资级”评级。
至2017年3月，龙湖成为境内外全投资级民营房企。这在中国的民营企业中，龙湖是第一家，而且到目前没有第二家。
获得“投资级”意味着什么?一句话总结是：全世界最便宜的钱，随便你花。
1.2017年7月，龙湖首次以投资级形象登陆美元债市场，5年期，4.5亿美金，获得投资者疯狂追捧，以票息3.875%收官；
2.6个月后（2018年1月），龙湖卷土重来，龙湖再次成功发行8亿美元优先票据，3亿美元，5.25年期，票息3.9%；5亿美元，10年期，票息4.5%。
跟上次相比，维持低成本，更长年期。
这就是房企的第三条道路：龙湖模式。
也就是这一年，龙湖发力规模，扩大合作，股东权益猛增。2015年，股东权益是625亿；2016年是751亿，2017年是1061亿。
并且在2017年的财报上，显示出规模和负债率的完美匹配。
换句话说，龙湖多年的潜心修炼，“严守财务纪律”之花，终于绽放出“投资级”之果。
严格地说，其实是龙湖式战略坚持。这个道理，任何一家房企都能想明白：
1.当房子**速度减缓，持有资产回报率降低，土地储备的**自然就减弱。
2.当土地**速度低于资金成本，大量持有的资产可能为负。
因此，房企必须调整自己的战略，从铅球模式转向气球模式，要从赚取资产**转向赚取服务增值。房企从土地**回报率，转向服务增值回报率。
所谓增值服务，包括物业管理、商业运营，以及时尚的长租公寓。
这个道理，大家都明白。但是，当市场一次次陷入冰点，一次次迎来小阳春，侥幸闯关成攻，如此反复交叉，更多人选择了“赌性”，赌铅钱球式成功。
当然，凡事绝则错。
土地**速度超过资金成本时，坚持铅球模式，容易获得高回报。
当房价上涨受压，持有储备土地回报率降低，甚至不能弥补持有期的资金成本时，气球模式就容易获得高回报。
市场反复之时，坚持、坚守和变通之道，更为重要，绝对化则错。但是，有一样东西至关重要，即运营效率。
在铅球模式下，高周转是不二法门；在气球模式下，服务效率是不二法门。
很多企业意识到这一点，为什么没有和龙湖一样转型成功呢?
曾经有研究机构做过测算：
假设投资物业的毛租金回报率10%，净租金回报率5%的情况下，投资物业在总资产中的占比每上升10个百分点，周转率和杠杆率的降低将导致开发物业的销售额增速下降30%。
因此，地产行业需要金融模式的创新来破解这个难题。总结过往的经验，有破解两招，关键是金融创新。
一是传统的租售并举的传统模式。
二是美国模式。
美国模式不适应中国境内的房企，因此忽略。
第一种模式要求轻重并举，货如轮转，住宅销售提供现金流，安全的债权融资为辅，提前布局轻资产战略。
布局轻资产战略，又分为三个方向。
一是选择业务线。
企业要在产业链条中，根据自己的资源禀赋寻找适合自己的最优价值链，比如住宅、商场、酒店、写字楼等产品线上细分，再细分；
二是商业模式创新。
在运营环节上，寻找自己的效率最大化回报环节，比如在开发、招销、销售、物业管理、运营等环节上，创造自己跑赢同行的回报。
三是搭建资本平台。
既然是轻资产，必然要求减轻资产负担。扁担要换着肩膀扛。这就需要搭建一个足够强大的融资平台，包括债权融资平台、资产证券化平台等，在此基础上，精心准备金融产品创新。
三个方向指向三个价值再造空间：
一是企业自身的战略资源优化；
二是商业模式的再创新；
三是金融模式的再创新。
8年前，龙湖就有过规划：
到2014年，龙湖预计商业地产持有目标将达到200万平方米，国内运营的商业项目将超过30个，所贡献利润将占公司利润总额之15%-20%。
200万平米的商业完全持有，龙湖彼时商业面积33万平方米，每年计划增加42万平方米的商业，4年共计增加167万平方米商业。
8年后，最新的财报显示，龙湖已开业商场的建筑面积为258万平方米（含车位总建筑面积为337万平方米），整体出租率为95.3%。
8年后，商场总销售额人民币156亿；总客流3.2亿人次。
已开业冠寓的建筑面积为58万平方米，整体出租率为46.0%，其中，开业超过三个月的项目平均出租率为67.1%，开业超过6个月的项目平均出租率为91.7%。
至此，龙湖以往宅开发销售为核心，商业运营、长租公寓及物业服务四大主航道业务并进的多维布局。
如果把时间轴拉长，不只是8年，更是25年来的时间坚持，不走寻常路，是时间的玫瑰，是战略理性的坚持，也创造了地产行业的奇迹，打造出一张健康的资产负债表，获得了国际资本市场的认可，最终完成了一个完美的现金流闭环。
龙湖的第三条道路，是轻重战略的完美结合，体现出周转率和服率增值率的双提升，背后是韧性、耐力、长跑的胜利。
理解到这一点，就不难理解谜团之二和之三。
为了加深理解，我们总结出如下几个指标：
回款率；
权益拿地金额/签约额；
融资成本/净负债率；
拿地额度/负债率
在严格管理资产负债表的同时，不仅境外融资平台表现出色，龙湖境内的融资平台也在同步搭建，且屡创行业第一：
2018年3月，龙湖将要正式发行首期住房租赁专项公司债券，创行业第一；
2017年2月，龙湖成功发行房地产行业首只绿色债。
……
龙湖的第三条道路，供全行业借鉴。
备注：刚刚发布的业绩公告上，信息量颇大，手书摘录附下文供同业参考。
附文：
吴亚军致投资者的一封信
（2018年3月23日）
2017年，房住不炒的调控主基调下，市场由过热逐步趋稳。中国经济整体向好的大背景下，城市人口对商品住宅刚需和改善的旺盛需求，城市群集众发展催生的需求外溢等真实动力，令全国商品房市场虽多方承压，仍呈价稳而量升之态，销售金额和面积双双再创新高。
公司把握市场机遇，期内合约销售1561亿，同比大增77%，站稳行业前十。
规模大涨之外，我们更欣喜于公司的盈利能力，毛利率达33.9%，核心权益后利润增长25.9%至97.7亿。
分红比例亦再度提升5个百分点至40%，并派发创业25周年特别股息回馈股东。
公司秉承态度积极、决策审慎的投资风格。期内新增土储76幅，楼面均价6445元/平米；更拓展7座新城，既覆盖深圳、香港等一线重镇，亦拓展至合肥、保定、福州、嘉兴、珠海这类环都市圈主力。
顺应行政边界日益模糊，物理距离迅速缩短的都市圈、城市群发展逻辑，积极部署。
笃定投资的背后是扎实财务盘面赋予的底气，在资金面不断收紧的当前，公司始终坚守的高回款率确保合约销售成为真金白银的护城河；潜心打造的多渠道、低成本的融资能力更进一步凸显优势。
期内成为境内外评级机构一致授予投资级的民营房企，并在2017年7月和2018年1月两次成功发行投资级美元债券，总融资规模12.5亿美金。
再加上境内的绿色债、境外的银团贷款等，为公司在行业波动中始终掌屋主动、游刃有余奠定基础。
龙湖的天街品牌，经过多年锤炼，已成为业内颇具影响力的商业地标。期内，有5座天街亮相开业，出租率、开业率均在95%以上；另新获取17个持有商业项目，首进4城。
以蓬勃之势占据目标城市的重要交通节点，凭借细分客群的差异化定位和不断迭代的运营体验，已成为公司打通空间与人、空间与服务的前端阵地。
为满足人民群众过度性、阶段性住房需求，更着眼于租购并举长效机制的建立，各级政府大力支持住房租赁市场的发展。
公司亦积极响应，龙湖冠寓以出众品质迅速铺开，截止期末已覆盖17个1—2级城市，累计开业1.5万间，品牌影响力更跻身长租公寓领域前三。
展望未来，我们一方面对中国经济坚定看好，对行业站稳规模高位、持续发展坚定看好！
另一方面，随着监管从严成为常态，长效机制逐步建立，行业正面临深度变革，更需要企业深怀敬畏之心，尊重规模，发掘新机遇。
公司仍将积极销售，力争行业前十，保持适当规模优势。
同时继续坚定投放商业地产和长租公寓两大经营型主航道业务，保持租金收入不断增长。面对注定激烈的土地市场竞争，公司既坚持聚焦，在一、二线城市及其都市圈内挖掘机会，又适度下沉布局，把握城市群发展机会。
年初至今，已新进南昌、郑州、南通3城，集团布局拓展为36城。面对行业并购整合的新周期，我们也将密切关注，争取有所斩获。
金融、政策环境的变化确是行业波动的重要影响因素，但看终局，人民生活水准和消费需求的日益升级，高铁八纵八横引发的城市价值重塑，新经济结构的不断优化等利好，都将在房地产领域投射出正能量。
伴随着长效机制的逐步落地，回归本意的行业更有机会走向真正的持续繁荣。
房子的本质是承接美好生活的空间载体，对空间的需求则涵养了居住、消费、办公、教育、康食等各种场景，从拥有空间，到享受空间，地产领域的消费升级还大有可为。洞见和打通不同的空间需求链接，正是撬动行业未来的关键。
我们庆幸自己早年在地产开发衍生业务的提前谋划和孜孜积极，目前已经清晰形成了以往宅开发销售为核心，商业运营、长租公寓及物业服务四大主航道业务并进的多维布局。
既依托现有运营优势，也兼顾细分子领域的演进，努力把握空间与人的生意全域。同时更将利用大数据、新技术主动变革，不断刷新组织肌理，力争在房地产这样的传统行业，生长出未来企业的格局与能力，筑高竞争力门槛，与广大股东、业主和员工一起，把握大好时代，共赢未来！
最后，本人谨代表董事会同仁，就社会各界的鼎力支持致以衷心感谢。
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